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做市商制度在芝商所期权市场中的应用

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  很大程度上带动了合约双边交易的活跃

  分类

  目前,芝商所按照做市义务的不同,把做市商分为主要做市商(Primary MM)与初级做市商(Non-Primary/Junior MM)。主要做市商指那些满足基本做市义务并参与了交易所的做市商项目,具有很强的义务条件约束,而初级做市商则没有太多义务。

  芝商所为保证合约具有一定的流动性,对某些品种采用做市商制度,并明确规定了做市商的权利范围,很大程度上带动了合约双边交易的活跃性。芝商所的交易品种中实行做市商制度的主要是金融类期权,如外汇、股指、利率等。此外,一些商品期权也实行了做市商制度以提高流动性,以农产品(行情000061,买入)类期权为例,做市商又分为谷物油脂期权做市商(Grain and Oilseeds Options MM program)、活物期权做市商(LiveSTOCK Options MM program)和日内期权做市商(Diary Options MM program)。在这些品种交易中担当做市商的大多为金融机构,其中不乏全球著名的大型金融机构,如德银、渣打、汇丰等。

  资格

  依据芝商所的定义,做市商具体指机构或个人在交易所拥有较多交易席位,承担委托买单或委托卖单呈现不平衡状况时的差额交易。因此,在成为芝商所的做市商前,交易商首先需要成为交易所会员并登记为场内交易员(floor trader)或者场内经纪商(floor broker)。

  做市商制度在期权合约上被广泛采纳,芝商所旗下交易所建立一个期权的做市商计划(OMM),并且OMM指定的一家或多家交易所规定其在一段时间内是有效的,以保持期权合约的流动性。OMM的主要义务是在芝商所的Globex电子交易系统,发布买入和卖出指令,并提供交易所指定OMM的期权合约的具体最高买入价/卖出价、规定的买入和卖出的价差、合约月份和执行价格。

  此外,对于从事证券期货交易的做市商的资格,芝商所还作出了特别规定。根据规则,做市商应当:一是根据美国农产品管理局(CEA)条例章节4f(a)(1),是一个交易所的会员,并且在CFTC注册为场内的交易商或场内经纪人;或者是根据《交易法》5(b),在SEC注册为交易商。二是保存充分的记录以便证明遵守本规则、CFTC管理办法41.42(c)(2)(v)和SEC管理办法242.400(c)(2)(v)中所列出的有关要求,包括但不限于,足以描写交易细节和证实合乎此处的设定标准的交易账户报告和财务记录。三是证明他愿意在常规和持续的基础上为他自己的账户买进或卖出证券期货。

  满足以下三项要求中的至少一项,做市商就满足了上述第三个条件。

  第一,在交易日内为所有交割月份的证券期货合约提供持续的买卖双边报价,该报价占交易所交易的证券类期货合约总额的合理比例,在异常条件下(例如证券期货合约或证券期货合约的标的证券中的快市),交易所可以决定放宽要求,在这种情况下,做市商必须尽其最大努力提供连续和有竞争力的报价;当提供报价时,每个合约报价的买卖最大差价不应大于0.20美元,或证券期货合约的标的证券在一级市场上买卖报价价差的150%,两者中取较大者。

  第二,对至少75%的所有交割月份的证券类期货合约的报价要求作出反应,该报价占交易所交易证券期货合约总额的合理比例,在异常条件下(例如证券期货合约或证券期货合约的标的证券中的快市),交易所可以决定放宽要求,在这种情况下,做市商必须尽其最大努力提供连续和有竞争力的报价;当做报价回报时,在5秒内每个合约报价的买卖最大差价不应大于0.20美元或者证券期货合约的标的证券在一级市场上买卖报价价差的150%,两者中取较大者。

  第三,被指派一组无限制性的交易所挂牌的证券期货合约(无限指派),或一组交易所挂牌证券期货合约的20%或以下的证券货合约(有限指派);以每个季度计算,做市商在交易所证券期货合约中总的交易量至少要有75%在指派给他的证券期货合约上;在至少50%的交易日里,在指派证券期货合约中至少25%以上(无限指派),或至少一种合约里(有限指派),做市商要以最佳市场价或接近最佳市场价报价,异常的市场条件下除外,例如证券期货合约或证券期货合约的标的证券的快市;上述要求在下列情况下视为得到满足——承担无限指派的做市商在每个季度(90天)里,至少要有90%以上的交易日,或承担有限指派的做市商在每个季度(90天)里,至少要有80%以上的交易日,或如果交易所挂牌的只有4个或更少的证券期货合约,则承担无限指派和有限指派的做市商在每个季度(90天)里,至少要有80%以上的交易日。

  为实行上述条款,从证券期货合约交易在交易所开始交易的第181日后,“该报价占交易所交易证券期货合约总额的合理比例”,总量应当至少达到20%。

  义务

  芝商所做市商的基本义务包括:报价、最大买卖价差、询价等。当主要做市商参与交易所做市项目时,相应义务会在基本义务的基础上添加特别要求,如市场报价时限、交易合约数量、买卖价差要求、询价等。

  做市商被交易所选定做市某一合约,选定合约分为无限制指定和有限制指定,做市商在有限制指定的做市合约份额最多不超过20%。做市商有义务每个季度成交至少其做市合约总量的75%;在正常市场至少50%的交易时间中,其买卖价差是市场中最佳报价,异常市场要求降至25%。

  

  做市商制度在芝商所期权市场中的应用

  表为芝商所做市商基本义务

  在芝商所做市商项目说明书中,往往会添加更高要求的义务,如2008年的谷物油脂期权做市商项目中要求包括具有大数据报价以及回应全部询价的能力,同时交易所也把做市商对各谷物油脂期权的最小买卖价差和做市合约规模作为选取参考条件。

  权利

  芝商所给予做市商的权利包括:QPS(Quotes Per Seconds)份额、做市商项目的手续费减免和对做市商项目排名前列的每月现金返还等。

  QPS份额

  交易所会发放给某些合约做市商一定数量的QPS作为该品种做市商排名的计算参考因素之一。

  做市商项目的手续费减免

  做市商项目一般有时间限制,到期后交易所决定结束或延期,每年做市商项目都会更新。在项目中,对做市商最大的优惠就是相关手续费的减免。

  

  做市商制度在芝商所期权市场中的应用

  表为2012年芝商所期权做市商项目

  现金返还

  做市商项目一般都会设定对做市商做市效果的评估排名,对排名前几位者有时会有现金返还的优惠。该评估方法一般采用权重因子方法,重要的参考因子包括:交易活跃度(ADV)、做市贡献度(时间、执行价格数量)、做市质量(买卖价差、报价手数、回应询价)、报价效率。

  现金返还的方式与数量会根据不同做市商项目的要求而变化。如在美国国债期权和30日联邦基金期权做市商项目中,交易所规定做市商得到每手单边10美分的现金返还激励,每个月最高可得10000美元的返还。

  监管

  芝商所对做市商的监管主要分为:做市商项目的监管和做市商资格的监管。对每个做市商项目,交易所会监督做市商的交易行为与表现,一旦项目参与者不再符合该项目的资格要求或不能完成该项目义务,交易所将有权撤销该项目做市商的参与资格。做市商在日常的做市过程中,需要满足交易所规则、CFTC管理办法和SEC管理办法,否则交易所将会对其进行纪律处分,包括但不限于取消违规做市商的资格。其中具体表现在以下制度:

  一是做市商没有成交优先权。在做市商报价驱动市场中,做市商是其他投资者的对手,投资者之间的指令不直接成交,只与做市商的报价成交。

  二是实行竞争性的做市商制度。一个期权合约选择多个做市商,做市商之间存在竞争,谁的价差小,谁的成交可能性大。

  三是动态考评做市商的资格。做市商经营期间内经营状况、财务状况发生变化,其股东、资本、主要管理人员变动、涉及重大诉讼等,都需要向交易所及时报告。

  四是做市商的报价应该合理。对于异常的报价,交易所有权要求其作出书面说明。

  五是在期货价格、期权价格发生涨跌停板时,市场风险明显扩大,免除做市商的义务。


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