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下半年上市公司盈利料改善

[摘要]牛散大揭秘系列十:小刀杨帆 粤港澳迎来重大政策礼包 上市公司群体包含各行业的龙头企业和优秀企业,其经营活动对于宏观经济的总量和结构有显著的影响。笔者以2271家2012年以前上市的非金融类A股上市公司为样本,分析了今年上半年上市公司盈利变化的总体状况...

牛散大揭秘系列十:小刀杨帆 粤港澳迎来重大政策礼包

  上市公司群体包含各行业的龙头企业和优秀企业,其经营活动对于宏观经济的总量和结构有显著的影响。笔者以2271家2012年以前上市的非金融类A股上市公司为样本,分析了今年上半年上市公司盈利变化的总体状况、变动趋势及成因,并对上市公司下半年盈利状况的可能变化进行了预测分析。遵循上半年的上市公司盈利改善的逻辑,考虑到季节性因素,如果经济形势和政策环境不出现大的变化,下半年上市公司盈利和上半年环比会有10%左右的增幅,和上年同期相比会有5%左右增幅。

  上市公司总体盈利小幅反弹

  2015年上半年,样本上市公司实现营业收入108354.78亿元,同比增加2.9%。营业收入增长最为明显的是房地产业、休闲和传媒产业;实现核心利润(营业收入减去营业税金及附加以及三项期间费用)为5736.40亿元,同比增加5.9%;实现净利润5617.97亿元,同比增加3.4%。净利润增幅最高的行业有钢铁、国防军工、农林牧渔业。销售毛利率为19.5%,销售净利润率为5.2%,二者同比上年同期均有所增加。经营活动的现金净流量达到6815.41亿元,同比增加15.5%(主要是由于销售回款增加,但存货投资没有同比例增加所致)。

  从不同盈利变化方向公司数量来说,2016年上半年,营业收入同比增长的公司数有1415家,占比为62.3%(去年同期为57.6%),收入增加公司数量同比增加7.6%;净利润同比增加的公司有1368家,占比为60.2%(去年同期为55.6%),净利润增加公司数量同比增加7.7%。

  从2013~2016年各年上半年主要盈利指标同比变化趋势来看,营业收入、毛利、核心利润和净利润四项指标增幅变化的总体趋势基本一致,均在2015年上半年下跌到谷底,在2016年上半年出现小幅反弹,其中核心利润的反弹尤为明显,从2015年上半年的-10.6%变为5.9%,反弹幅度达到16个百分点。这一变化趋势和GDP增长率变化趋势出现明显差异。

  不包括综合类型的上市公司,按照申万一级行业分类,非金融类公司共分为25个行业。2016年上半年,营业收入增长的行业有18个,增幅最高的行业是房地产业、休闲服务和传媒业;营业收入下降的行业有7个,降幅最高行业是采掘、化工和钢铁。核心利润增长的行业有20个,增幅最高行业分别是国防军工、钢铁和农林牧渔;核心利润下降的行业有5个,降幅最高的分别是采掘业、交通运输业和电子业。

  上市公司盈利反弹的首先要归功于区域房地产市场的火爆。上半年上市公司总体营业收入同比增加3046.46亿元,核心利润同比增加318.85亿元。在房地产投资和基础设施投资增长以及政府“去产能”政策影响下,钢铁、有色金属、建材和建筑等行业产品产量和价格出现回升,但是产业上游铁矿石、原油等大宗商品的价格仍低位徘徊或上涨缓慢,导致上市公司整体营业成本下降或增幅低于营业收入,从而使得上市公司毛利增加,毛利率上升,并进而带动了上市公司盈利的增长或改善。

  上半年盈利改善比较显著的行业还包括休闲服务、传媒、电子、计算机、电气设备以及医药生物(爱基,净值,资讯)等行业,这些行业公司盈利的增长一方面与消费升级和产业升级有关(如休闲服务、传媒和部分汽车行业),另一方面也与包括新能源汽车(爱基,净值,资讯)在内的产业政策激励和轨道交通以及智慧城市建设的兴起有关以及城市轨道建设的兴起有关。此外,人口老龄化的加剧使得医药生物行业公司每年均保持平稳增长,军队的改革和发展,对于航天军工行业盈利的改善也起到明显带动作用。不过由于休闲服务、传媒、电子和计算机行业体量不大,对于上市公司总体盈利的改善所起作用较小。上半年休闲服务、传媒、汽车、电子、计算机、电气设备以及医药行业营业收入同比增长率分别为28.6%、24.5%、13.2%、24%、16.3%、16.2%和14.6%。

  2016年上半年三个板块盈利情况差异较大,创业板的情况好于中小板,主板公司盈利情况比创业板和中小板的盈利情况明显要差。就营业收入来说,主板上市公司同比增长1.1%,而中小板和创业板分别增长16.4%和31.3%。就净利润来说,主板公司下降1.5%,中小板和创业板公司分别同比增加33.3%和42.4%。主板、中小板和创业板公司的毛利率分别为14.8%、20.9%和30.2%,其中主板毛利率基本和上年同比持平,中小板毛利率上升明显,创业板毛利率出现下降。三个板块销售净利率分别为4.8%、7.1%和11.7%,主板销售净利率下滑,中小板和创业板销售净利率同比上升。

  从不同盈利变化方向公司数量占比来说,2016年上半年,主板、中小板和创业板公司营业收入同比增长的公司数量占比分别为54.8%、69.0%和77%,上年同期分别为50.5%、60.9%和77.3%。主板、中小板和创业板公司净利润同比增长的公司数量占比分别为55.7%、64.9%和68.1%,上年同期分别为53.0%、57.0%和62.7%。中小板公司无论从收入还是净利润来说,盈利增加公司占比都明显有所增加。主板公司收入和盈利增加公司略有增加,创业板收入增加的公司略有下降。单从主板公司来说,收入和净利润增加公司数量占比只是略超过50%,仍有近一半的公司收入和利润出现下降。这一方面可能与经济结构的转型有关,另一方面反映了整体经济形势仍不容乐观。

  从2013-1016年各年上半年,营业收入、毛利、核心利润和净利润四项指标增长率变化趋势来看:主板公司盈利指标增长率大体呈左高右低的不对称“V”型趋势,底部在2015年上半年,当时四项盈利指标均呈负增长状态。“V”型左边2013年和2014年上半年盈利增长率处于较高水平,而右边2016年上半年四项盈利增长率有小幅反弹。不过,如果剔除房地产公司的影响,2016年盈利指标处于微跌状态,主板公司盈利指标的变化大体会呈“L”型。

  中小板公司四项盈利指标的增长率除营业收入外,大体呈左低右高的不对称“V”型趋势,营业收入变化趋势呈对称的“V”型趋势。同样,“V”型底部出现在2015年上半年,但是当期四项盈利指标仍处于正增长状态,和2013年和2014年上半年相比,盈利增长率只是出现轻微逐级下降态势,说明宏观经济下降对于中小板公司影响相对较弱。在2015年上半年,四项盈利指标出现强烈的反弹,特别是受大宗商品物价低位徘徊影响,毛利率得到明显的改善,使得核心利润和净利润出现大幅度的增长。

  创业板公司四项盈利指标的增长率只是在2015年上半年有所徘徊(和上年持平或略微下降),其余年度增速大体逐年呈小幅增加的态势。2016年上半年净利润增加幅度较大主要是由于个别公司投资重分类以及营业外收入增加所致。总体来看,宏观经济形势对于创业板公司的盈利的影响非常微弱。

  上市公司盈利增长逻辑不一

  主板公司盈利情况略微有所改善。这主要是受益于2016年上半年部分一、二线城市房地产市场的火爆(房地产上市公司主要集中于主板公司)。如果剔除房地产上市公司,主板公司营业收入和核心利润会呈负增长状态。此外,受益于上游原材料价格低位徘徊以及融资成本下降和汇兑收益增加,主板公司营业成本仅上涨0.9%,财务费用仅上涨0.1%,这对主板公司的盈利改善也起到一定作用。不过,主板公司销售及管理费用和营业收入相比,仍保持了较快增长,二者合计同比增加8.6%,特别是销售费用增加了9.7%,是近年来少有现象,显示了产能过剩背景下市场竞争的进一步加剧。

  中小板公司营业收入的增加除房地产公司贡献了一部分之外,计算机、传媒、医药生物等消费升级行业或科技行业对营业收入的增加贡献也较高。由于中小板行业产业链上游公司较少,营业成本中材料成本占有一定比例,因此受益于原材料等大宗商品价格低位徘徊最多,从而使得该板块公司毛利率的改善最为明显。财务费用增幅较低也是中小板公司盈利上升因素之一。不过,该行业受人力成本和研发费用的增加,管理费用增幅相对较高,达到21.6%。

  创业板公司营业收入增加主要来自于传媒、休闲服务、电子和计算机等新兴产业(爱基,净值,资讯)。由于创业板公司营业成本中材料成本特别是初级原材料占比相对较低,人工成本相对较高,从原材料价格降低中受益较少,因而毛利率同比没有改善。创业板公司销售和管理费用分别增长23.1%和29.8%,与营业收入增幅基本相当,但是财务费用增长47.5%,这是由于创业板公司积极寻求扩张而对资金需求增加所致。

  下半年上市公司盈利预测

  遵循上半年的上市公司盈利改善的逻辑,考虑到季节性因素,如果经济形势和政策环境不出现大的变化,下半年上市公司盈利和上半年环比会有10%左右的增幅(包括营业收入和净利润),和上年同期相比会有5%左右增幅。不过,下述不确定因素可能会对上市公司的盈利水平产生有利或者不利的影响,需要我们密切关注。

  首先是房地产市场的变化。由于上半年金融环境的相对宽松,一些区域的房地产市场比较兴旺,鉴于房价的上升对于金融风险的积累以及人们生活的影响,多数房价上涨过快的城市已经出台了限购政策。同时,一些专业机构也预测下半年的房地产市场热潮可能会逐渐回落。如果下半年房地产市场景气度下降,且没有其他行业发展替代房地产行业的角色,那么上市公司的盈利情况相比去年同期不会有改善,甚至有可能出现下降,上市公司盈利趋势仍可能保持“L”型走势。目前,能够替代房地投资的可能只有基础设施投资,但是由于当前地方政府债务水平较高,资金来源是基础设施投资增加的瓶颈。政府能否通过PPP等融资模式的推广,激发民间资本热情,是在房地产市场出现滑坡情景下,上市公司盈利情况能否继续得到改善的主要因素之一。

  其次是原材料等大宗商品价格走势和国内中下游产品需求变化的交互影响。如果下半年受国内“去产能”政策或者国际市场的影响,原材料等大宗物品价格持续回升,但是下游产品需求并没有明显改善,那么可能出现采掘业毛利上升、其他行业毛利下降的局面,并最终导致上市公司总体利润会出现幅度较大的下降。如果大宗物品等原材料价格上升,能够顺利通过中下游产品需求的增加顺利传导,那么上市公司盈利就会比上半年和去年同期大为改观。

  再次是国家产业政策变化对于相关行业景气度的影响。上半年受政府补贴的影响,新能源汽车销量大增,不但在一定程度上带动汽车行业盈利的改善,同时对电气设备、锂电池相关产业的发展也起到积极的推动作用。如果因一些新能源汽车企业的“骗补”行为导致政府对于新能源汽车补贴下降或取消,势必会对相关行业发展产生负面影响。此外,许多公司之所以能够盈利,与政府补贴持续增加不无关系,如果政府因财力紧张减少对公司财政补贴,盈利下降公司数量势必会增加。

  最后是人均收入水平的变化。消费升级相关产业之所以能够近几年得到快速的发展,是与前几年人均收入水平的持续较快增长密切相关。不过,受当期宏观经济低位徘徊的影响,人均收入水平的增幅已经逐步减缓,2015年人均可支配收入增长7.4%,2016年上半年这一数字为6.5%。如果人均收入水平增速进一步放缓,会影响到消费升级相关行业的快速发展。


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