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A股中报解析:分化显著 大消费行业向好非银金融惨淡

[摘要]牛散大揭秘系列十:小刀杨帆 粤港澳迎来重大政策礼包 2016年A股中报业绩已经完全出炉,其中反应出哪些现象呢?我们赶快一起看看诺亚研究部的小伙伴们的解读吧! 1 中报业绩整体下滑,各板块分化仍显著 截至2016年8月31日,A股所有上市公司都已经完成中报公布...

牛散大揭秘系列十:小刀杨帆 粤港澳迎来重大政策礼包

  2016年A股中报业绩已经完全出炉,其中反应出哪些现象呢?我们赶快一起看看诺亚研究部的小伙伴们的解读吧!

  1 中报业绩整体下滑,各板块分化仍显著

  截至2016年8月31日,A股所有上市公司都已经完成中报公布。依据2016年上市公司中报数据分析,与去年同期相比,全部A股上市公司和全部主板上市公司的归属母公司净利润(以下简称净利润)分别同比下降了3.26%和5.87%。

  营业收入方面,全部A股和主板上市公司自2010年起,总体保持了整荡下行的趋势。其中,全部A股的二季度同比微涨0.62%,主板下降了1.26%。而中小板和创业板走势相对强劲,同比增长分别达到了14.92%和33.98%。

  净利润方面,全部A股和主板依然高度吻合或者接近。而中小板和创业板在表现出更高波动性的同时,往往也带来了更高的收益率。

  2 大消费行业整体向好,非银金融业绩惨淡

  在选取的上游行业中,煤炭行业净利润同比增长136.7%,而石油石化行业下降49.9%。

  中游行业(材料),钢铁、建材和有色金属三大行业都反映出了一定的周期性。钢铁和有色金属行业分别实现净利润同比增长377%和20%,而建材行业则同比下降11%。

  中游行业(制造)来看,机械、基础化工、建筑和轻工制造四个行业同样表现出周期性波动。2016年第二季度,轻工制造行业实现利润同比增长17.9%,建筑行业同比增长10.5%,而基础化工行业则微降0.7%,机械行业下降35.5%。

  下游行业以房地产、纺织服装、家电、汽车以及商贸零售五个行业为例, 2016年第二季度,房地产行业实现净利润同比增长22.7%,家电行业和汽车行业分别为17.3%和15.1%,商贸零售和纺织服装行业则同比下降13.7%和21.9%。此外,下游行业还包括了餐饮旅游行业、农林牧渔行业、食品饮料行业和医药行业。2016年第二季度,农林牧渔行业实现净利润同比增长172.4%,同时,医药、食品饮料和餐饮旅游行业分别实现了9.0%、3.8%、2.1%的同比增长。

  在金融行业中,细分行业特性和结构拆分为,银行和非银行金融两大行业。2016年2季度,银行业实现净利润同比增长2.3%,而非银行业则下降了52.1%。

  从上游行业的净资产收益率ROE情况来看,煤炭行业对整个行业有着很重要的影响。而在中游行业,由于各细分行业的波动特性和幅度存在很大的区别,所以就整个中游行业来看,波动性不如各细分行业的盈利水平这么大。下游行业中,消费类行业比较集中,所以其ROE表现也体现很多消费类行业的特性和过去一段时间内的走势。金融行业的ROE既体现了银行业的盈利增长较稳定、波动小的特性,也一定程度反映出了证券等非银行业的波动特性。TMT行业的ROE表现体现了行业格局尚不明显,波动频繁等特点。公共及军工行业(爱基,净值,资讯)的ROE总体上也是保持了相对稳定的特点,这也符合公共事业和军工领域的行业特点。

  3 PPI回升利好上游行业,供给侧改革有待进一步深化

  近些年,不论是中国经济还是全球市场都出现了需求不振的情况,这一特点反映在了中国2010-2016年近6年间的PPI指数的当月同比情况,以及CRB的大宗商品价格指数。CRB指数持续下滑显示了全球范围内需求的疲软,而PPI指数的同比降速减缓则反映出了整体经济已经从下滑逐步转向稳定。

  自2015年起,中央开始大力推行供给侧改革(三去一降一补),产能过剩的煤炭钢铁行业是重中之重。不论是净利润还是净资产收益这两大行业在去年三四季度都出现了大幅下行的趋势,但很快就在在今年一二季度转头上行。

  从上图可以看出煤炭行业固定资产净值已经开始呈现下降趋势,从2013年第一季度起在建工程增速开始下滑,而固定资产净值方面直到2015年第三季度才显现出下行趋势,表明已经逐渐消化前两年的在建工程高峰时的产能和库存。同时也反映出在建工程作为固定资产净值的先行指标,其转化为固定资产往往存在两到三年左右的滞后期。结合中央出台了276天限产政策,从而造成煤炭行业大幅减产,也进一步推高了煤炭价格,这也在上图中的煤炭行业的净利润和ROE两项指标中体现了出来。而截至七月底,煤炭行业去产能的目标完成度为38%。从长远来看,随着产能和库存的进一步削减,行业内企业的资产周转率有望改善,从而进一步提高净资产收益率(ROE)的水平。

  而在钢铁行业,在2014年第四季度在建工程开始下行至今,固定资产净值还未呈现出相同的趋势,可见由于滞后期的存在,目前还未传导到固定资产,也体现出钢铁行业去产能去库存的进度还落后于煤炭行业,其去产能的实际效果还需要更长的时间才能有体现。而在中短期内,钢铁行业的资产周转率可能进一步恶化,导致其ROE水平的再次下行。

  4 资产周转率下降,拖累整体ROE水平

  上文提到,创业板的营业收入和利润收入水平远好于主板,但是通过净资产收益率ROE可以看到,创业板相对于其它板块并没有显著突出,这说明创业板的成分股企业主要还是通过外延式并购来提振营收和利润水平,内生性增长水平偏低。

  进一步分解ROE,关注三大指标:销售净利率,资产周转率和资产负债率(杠杆率)。其中,金融和两油(中石油和中石化)在销售净利率方面的表现要远远好于其它行业和板块,这也是造成其在总体ROE表现上领先的原因所在,而在金融和两油中,金融行业的表现又要进一步好于两油的表现。

  在资产负债率方面看,金融行业的资产负债水平要高于其它行业,而两油要低于其它行业。

  从资产周转率来看,金融行业和两油则逊于其它行业和板块。其中两油在这方面的表现又要好于银行业。由此可见,金融行业和两油在利用现有资产方面与其它行业还有一定的差距。当然这与其行业特性和经营理念和策略也不无关系。而纵向来看,资产周转率近些年表现出的下降趋势,这一定程度上也在ROE的整体趋势中反映了出来。

  综上可以看出,净资产收益率(ROE)的下降主要源自于资产周转率的下降。

  从上图中可以看出,自2010年以来,资产周转率同比长期处于下降趋势。尤其是2012年以来资产增速高于收入增速,导致了资产周转率的进一步恶化。而这一现象,最终累及净资产收益率的表现。

  为了探究企业经营情况是否存在较强的行业特点,可以将各核心行业归类成四大行业板块:周期性行业板块,科技行业板块,金融地产板块和消费板块。

  从净资产收益率水平来看,金融地产板块作为长期的高收益行业表现长期好于其它板块,消费板块紧随其后,也能体现出整体经济发展模式国民消费水平和消费习惯的变化。科技板块则表现出了长期稳定增长的趋势,体现了现代行业格局和未来发展的合理态势。而周期性行业则处在下行趋势,鉴于其中包含很多处于调整改革阶段的上游、中游行业,这种趋势是可以理解的。

  综上所述,从本次2016年上市公司中报的情况看,上市公司整体的业绩呈现出同比下降态势,其中对市场行情颇具影响力的金融尤其是非银金融行业和两油业绩下滑幅度较大,一定程度上也累及大盘的表现。在剔除两大行业后,可以看出业绩下滑的幅度有限,整体较为稳定。此外,煤炭、钢铁等产能过剩行业出现业绩正增长,经济结构调整正在不断深化。部分行业波动幅度收窄,行业格局向好且处于稳定调整阶段,未来有望实现业绩稳定增长。进一步从净资产收益率ROE的解构分析来看,产能过剩行业仍然需要继续贯彻执行供给侧改革。通过去产能、去库存降低行业的资产增速,从而提振资产周转率,最终改善行业的净资产收益率ROE水平。

  当前A股市场仍处在第四台阶的第一阶段(救市退出阶段),IPO审核恢复常态化,但股指期货暂停等措施尚未取消。我们认为市场在下跌后开始逐渐摆脱恐惧心理,但趋势反转仍待救市措施退出和资本市场改革逐步启动。

  投资配置方面,我们认为,A股的企业盈利有望在三季度继续改善,市场投资风格在政策引导下逐步回归业绩驱动,推荐以基本面为基础的价值投资管理人及配置周期行业的公募基金


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